Єфіменко А.П. Чи потрібен Україні закон "Про акціонерні товариства"?

Чи потрібен Україні закон "Про акціонерні товариства" ?

На превеликий жаль, незважаючи на численні заяви політиків та заклики експертів, протягом майже десятиріччя суспільство, політикум та бізнес не можуть чітко відповісти на це питання. Ніхто з політиків відкрито не заперечував доцільність ухвалення цього акту, навпаки, представники кожної з політичних сил неодноразово наголошували на необхідності якнайскорішого прийняття закону „Про акціонерні товариства", однак численні провали з голосування різних варіантів законопроекту у Верховній Раді свідчать про те, що народні обранці не були до кінця щирими, а український бізнес поки що не бачить в цьому законі для себе суттєвих переваг чи додаткових можливостей і надає перевагу збереженню status quo (Закону „Про господарські товариства"). Отже, кому і для чого потрібен закон „Про акціонерні товариства". 

Всі економічні теорії, що закладаються в основу економічної політики чи стратегії будь-якої держави, будуються на припущенні, що учасники ринку діють раціонально у власних інтересах та основною метою своєї економічної діяльності мають максимізацію власного прибутку. Однак в Україні це припущення не відповідає дійсності. Більша частина великих та середніх підприємств мають організаційно-правову форму акціонерних товариств, тоді як чинний Закон „Про господарські товариства" забезпечує величезний ступінь незалежності менеджерів від акціонерів та майже необмежені можливості зловживання контролем для контролюючих акціонерів, консервує систему відносин, в якій керівництво акціонерних товариств при прийнятті управлінських рішень, як правило, керується не інтересами товариства, а інтересами пов'язаних з менеджментом або контролюючими акціонерами юридичних осіб, на користь яких вилучається весь прибуток від діяльності акціонерного товариства. Таким чином, мотиви ухвалення управлінських рішень керівництвом більшості акціонерних товариств важко піддаються прогнозуванню, тому що рішення зазвичай ухвалюються в інтересах третіх (пов'язаних) осіб, а не самого товариства. Наслідками функціонування цієї системи є непрогнозованість поведінки економічних суб'єктів, що виробляють близько 75% ВВП, вилучення з під оподаткування більшої частини доходів від виробничої діяльності, експропріація інвестицій міноритарних акціонерів, надмірна концентрація власності, балансування акціонерних товариств на межі банкрутства. Така система вкоренилася та має багатьох прихильників в українській бізнес та політичний еліті. 
Однак слід чітко зрозуміти, що за все в цьому житті треба сплачувати, і збереження status quo, крім підтримання знайомих і комфортних умов заробляння „легких" грошей, може позбавити Україну більшої частини промислового потенціалу, а українську економіку перспектив у системі глобального розподілу праці.  

Підприємства

Вилучення прибутків акціонерного товариства його менеджерами чи контролюючим акціонером позбавляє підприємство фінансових ресурсів, які є необхідними для розвитку та модернізації, що вже призвело до того, що виробничі фонди переважної більшості підприємств є зношеними та застарілими, а продукція, що ними виробляється, швидко та неухильно втрачає конкурентоспроможність навіть на внутрішньому ринку попри масштабні протекціоністські заходи. Питання залучення інвестицій для технічної модернізації це питання „життя" або „смерті" переважної більшості українських підприємств, збереження існуючого стану речей (закону „Про господарські товариства") фактично прирікає переважну більшість з них на неминуче банкрутство у недалекій перспективі. 

Джерелами отримання коштів для розвитку можуть виступати лише власний нерозподілений прибуток, запозичення чи залучення інвестицій через продаж корпоративних прав. 

Теоретично конструкція акціонерного товариства надає суттєві переваги щодо залучення коштів через інвестиції, на відміну від інших організаційно-правових форм, які можуть залучати інвестиції лише від вузького кола осіб (стратегічних інвесторів), в теорії акціонерні товариства можуть швидко отримати великі обсяги коштів через продаж своїх акцій широким колам дрібних інвесторів. Однак, якщо в більшості розвинених країн акціонерні компанії повною мірою користуються цією перевагою, то масова безкарна експропріація акціонерів меншості та брутальні порушення їх прав у цілковитій відповідності із нормами Закону „Про господарські товариства" підірвали довіру переважної більшості населення України та багатьох іноземних інвесторів до акцій українських підприємств як до прийнятного інвестиційного інструменту. Таким чином, лише одиниці з поміж 35 тисяч українських акціонерних товариств можуть скористатися головною перевагою, яку повинна була б їм забезпечувати їх організаційно-правова форма.  
 
Реінвестування контролюючим акціонером вже виведених з товариства коштів через розміщення додатково випущених акцій пов'язаній особі (офшорній компанії) є досить витратним та тривалим процесом, до того ж несприятливий інвестиційний клімат України та високі політичні ризики спонукає все більшу частину підприємців інвестувати виведені кошти за кордоном, знекровлюючи українську економіку. 

Фактичне балансування більшості акціонерних товариств на межі платоспроможності означає, що при зверненні до єдиного реального джерела зовнішнього фінансування - банківського кредиту, відсотки за користування коштами включатимуть компенсацію додаткових ризиків, пов'язаних із стабільно хитким фінансовим станом позичальника, отже українські підприємства змушені позичати гроші значно дорожче за своїх іноземних конкурентів.
 
Штучно підтримувана мінімальна прибутковість товариства призводить до мінімізації витрат на відтворення робочої сили та підвищення її кваліфікації, вже сьогодні багато підприємств відчувають нестачу кваліфікованих трудових ресурсів, а рівень оплати праці кваліфікованих українських робітників не може конкурувати із рівнем оплати праці сезонних робітників та нелегальних трудових мігрантів в країнах ЄС. Підтримання високого рівня прибутковості та забезпечення конкурентноздатності за рахунок низького рівня оплати праці означає надексплуатацію та стрімке знищення такого важко відтворюваного ресурсу, як кваліфікована робоча сила. 

Система вилучення прибутків призводить до системних диспропорцій в оплаті праці управлінського персоналу. Якщо в класичній західній корпорації значна частина прибутків виділяється на стимулювання менеджерів та фахівців, зайнятих у виробничому процесі та науково-конструкторських розробках, в українських акціонерних товариствах, як правило, стимулюється лише невелика група осіб, безпосередньо залучена до процесу вилучення прибутків. Отже, можна зазначити, що саме персонал, від якого переважним чином залежить продуктивність, якість та майбутня конкурентноздатність продукту, в українських умовах майже позбавлений стимулів підвищувати продуктивність праці чи вдосконалювати технологію виробництва оскільки, це жодним чином не відбивається на його непривабливому положенні. Отже, в Україні чітко відстежується тенденція постійного зниження частки високотехнологічних виробництв та домінування в структурі промисловості виробництва сировини, напівфабрикатів та складання машин з імпортованих комплектуючих. 

Непрозорість фінансової звітності, брак механізмів контролю за діяльністю виконавчого органу, відсутність гарантій для акціонерів меншості, неврегульованість процесу „поглинання" змушують контролюючих акціонерів діяти за принципом „або контроль - або нічого" і відстоювати право на некваліфікований, але „свій" менеджмент аж до банкрутства підприємства. Таким чином, якщо у випадку іноземних компаній (публічних) механізм „поглинання" дозволяє швидко та достатньо безболісно змінити менеджмент та залучити додаткові кошти та технології, то більшість українських підприємств, які були б перепрофільовані чи модернізовані в умовах наявності ринку контролю, доводяться своїми менеджерами та акціонерами до повного знищення.  
   
Вилучення прибутків, що стало масовим явищем стосовно українських акціонерних товариств, нерозривно пов'язане із викривленням або фальшуванням показників фінансової звітності, що фактично означає, те що фінансові інституції та державні органи оперують даними та інформацією, які не відповідають дійсності, акціонери отримують фінансову звітність товариства, яка також не відповідає дійсності, менеджери та контролюючі акціонери змушені вести подвійну чи навіть потрійну звітність, яка також є ураженою високим ризиком викривлень. 

Таким чином, збереження системних прогалин у регулюванні українських акціонерних товариств чинним законом „Про господарські товариства" ставить їх у нерівне становище відносно конкуруючих з ними виробників з інших країн, стосовно можливості та обсягів залучення інвестицій, ціни банківських кредитів, організації виробництва, стимулювання підвищення продуктивності праці, розробки та впровадження високих технологій. 

Акціонери

Чинний Закон „Про господарські товариства" фактично не захищає права акціонерів меншості. Органи українських акціонерних товариств формуються за принципом „переможець отримує все", і акціонери меншості, як правило, не можуть отримати представництва у наглядовій раді. Не можуть вони і оскаржувати дії виконавчого органу, який, як правило, діє в інтересах контролюючого акціонера чи самого менеджменту, відкрито завдаючи шкоди інтересам товариства (і, відповідно, всіх його акціонерів). Єдиний ефективний захисний механізм, яким згідно із Законом „Про господарські товариства" наділені акціонери меншості, є вимога про прийняття окремих важливих рішень (затвердження змін до статуту) кваліфікованою (підвищеною) більшістю голосів, однак реальна загроза меншості заблокувати внесення несприятливих для неї змін до статуту товариства стимулює контролюючого акціонера до виведення активів з товариства чи розмивання частки акціонерів меншості, нерідко із відвертими порушеннями законодавства. Таким чином, в існуючих умовах дрібні акціонери, які і є головним джерелом інвестицій для іноземних акціонерних компаній, є абсолютно незахищеними, а акції українських акціонерних товариств не є надійним інструментом для інвестування як для дрібних приватних інвесторів, так і пов'язаних вимогами диверсифікації великих інвестиційних фондів. 

Становище акціонерів, які є власниками значних пакетів акцій, що не забезпечують повного контролю, також виглядає не дуже привабливим. Дійсно, власники значних пакетів акцій мають набагато сильніші позиції, ніж дрібні акціонери і, як правило домовляються між собою щодо спільного управління товариством та розподілу прибутків. Однак неврегульованість багатьох питань та, особливо, значний ступінь незалежності, яким за Законом „Про господарські товариства" користується виконавчий орган, нерідко створюють атмосферу взаємної недовіри та підозрілості між значними акціонерами. Українська практика має чисельні приклади недотримання обіцянок, підступних зрад чи навіть злочинів, що мають на меті захоплення та утримання одним із значних акціонерів домінуючої позиції голови виконавчого органу для наступного перерозподілу на свою користь фінансових потоків товариства. Для цього значні акціонери формують між собою ситуативні коаліції та намагаються отримати перевагу одне над одним через встановлення корупційних зв'язків із правоохоронними органами чи державними службовцями, які здійснюють управління державними пакетами акцій в таких товариствах. 
Найбільш „цивілізованим" шляхом розв'язання проблеми недовіри між значними акціонерами в Україні вважається формування виконавчого органу акціонерного товариства на „коаліційних" засадах з осіб, що є лояльними до того чи іншого члена „коаліції". Однак слід враховувати що в цьому випадку головним критерієм відбору кандидатів на посади у виконавчому органі є не професійність та чесність, а особиста лояльність до конкретного акціонера, а виконавчий орган при цьому не може функціонувати як єдиний організм. 

У свою чергу, контролюючі акціонери також інколи стають заручниками недосконалості чинного законодавства та корумпованості судової та правоохоронної системи. Критична кількість прогалин, що містяться у Законі „Про господарські товариства", та існування паралельної системи юридичних осіб - „суб'єктів господарювання" за Господарським кодексом не дають суддям та суспільству скласти чітку уяву про природу та фундаментальні принципи сучасної корпорації, що і призводить до появи абсурдних судових рішень щодо заборони проведення загальних зборів акціонерів чи призначення судом голови виконавчого органу товариства. Подібні судові рішення є неможливими у розвинутих країнах, де заборона на проведення загальних зборів чи участь в них будуть кваліфіковані як безпідставне та незаконне обмеження прав акціонерів, а призначення голови виконавчого органу судовим рішенням - зазіханням на фундаментальне право акціонерів на управління компанією (через обраних загальними зборами представників - наглядову раду). На жаль, в існуючих умовах катастрофічної недосконалості корпоративного законодавства та корумпованості судової та правоохоронної системи навіть контролюючі акціонери не позбавлені ризику експропріації власності через відверто незаконні захоплення, які не мають нічого спільного із принципами функціонування в розвинутих країнах ринку контролю та механізмом поглинання (take-over). На превеликий жаль, попри численні приклади незаконної експропріації контролюючі акціонери в більшості своїй не зацікавлені у прийнятті закону „Про акціонерні товариства" та становленні цивілізованого ринку контролю, вірогідно сподіваючись, що політичні чи корупційні зв'язки забезпечать їм імунітет від індустрії захоплень, яка останнім часом лише набирає обертів.
В останні роки серед великого українського бізнесу стала дуже популярною ідея залучення додаткових інвестиційних ресурсів через випуск та розміщення своїх цінних паперів на іноземних біржах. Однак, потрібно звернути увагу на те, що вбогість українського корпоративного законодавства змушує тих, хто бажає розмістити свої цінні папери на іноземних біржах реєструвати холдингову компанію за законодавством іноземної країни, що з одного боку сигналізує про високі ризики в сфері корпоративного управління в країні - реципієнті (німецькі, італійські, французькі, корейські, ізраїльські, індійські компанії виходять на іноземні біржі безпосередньо від власного імені), а з іншого боку, не створює надійного захисту для акціонерів іноземного холдингу, адже прибутки можуть бути безперешкодно вилучені ще в Україні. Посадові особи іноземних бірж вже усвідомили високі ризики та роблять все гучніші заяви щодо своєї стурбованості ситуацією з корпоративним управлінням в Україні. В свою чергу та невелика кількість українських компаній, що розмістили свої цінні папери на іноземних біржах є значною мірою заручниками одна одної, оскільки перший гучний скандал, пов'язаний із порушенням прав іноземних інвесторів призведе до обвалу цін на папери всіх українських емітентів на цих біржах.  

Менеджмент

Недосконалість системи органів управління акціонерним товариством, встановленої Законом „Про господарські товариства" та відповідними положеннями ЦК, яка полягає у високому ступені незалежності керівника виконавчого органу, вкупі із застосуванням трудового права для регулювання відносин між товариством та його керівником, створили ситуацію, коли контролюючий акціонер великою мірою залежить від лояльності топ-менеджера, і в той же час позбавлений ефективних правових важелів контролю за його поведінкою, тому сьогодні лояльність менеджерів переважним чином забезпечується не правовими механізмами - загрозою фізичної розправи або притягнення до кримінальної відповідальності „на замовлення". 
Така ситуація не є здоровою: з одного боку контролюючі акціонери ніколи не зможуть бути до кінця впевненими в ефективності свого контролю за менеджментом, а з іншого боку, складнощі, які можуть виникнути із заміною менеджменту, позбавляють контролюючих акціонерів бажання шукати більш кваліфікованих чи талановитих менеджерів. Менеджери, в свою чергу, змушені рахуватись із недовірою до них з боку контролюючих акціонерів та не можуть скористатися перевагами відкритого конкурентного ринку менеджерських послуг, який присутній у розвинутих країнах. Не можна сказати, що процес зміни „лояльного" менеджменту професійним в Україні взагалі відсутній, але відбувається він надзвичайно повільно.

Макроекономічна ситуація

На жаль, як ми вже зазначали, вітчизняні економісти, розбудовуючи макроекономічні теорії, абсолютно не враховують в них вплив корпоративного законодавства на макроекономічну ситуацію в країні, тоді як ні незначним, ні невідомим такий вплив не назвеш. 

Очевидно, що корпоративне законодавство, яке не перешкоджає (а в деяких випадках навіть стимулює) формуванню системи, заснованої на вилученні прибутків, тим самим створює/підтримує наступні загрози для економіки країни в цілому:

Вилучення прибутків призводить до скорочення податкової бази як на рівні самих акціонерних товариств, так і доходів акціонерів, які не отримують дивідендів, що в свою чергу призводить до скорочення видатків (інвестицій) держави наприклад у соціальну інфраструктуру (освіту, медицину, науку тощо), безпеку, судову систему та правоохоронні органи. 
У зв'язку із незахищеністю прав акціонерів меншості будь-які інвестиції в акції українських товариств, що не складають контрольного (50% +1) чи суперконтрольного (75%) пакету, несуть високі ризики наступної експропріації, таким чином, грошові кошти в українських умовах не можуть повноцінно виконувати функцію засобу інвестування і значною мірою спрямовуються не у стимулювання виробництва, а у надмірне споживання, чим створюють додатковий інфляційний тиск. 
Незахищеність акціонерів меншості позбавляє Україну величезних іноземних портфельних інвестицій, обсяг яких незрівнянно більший за прямі інвестиції іноземних ТНК у створення дочірніх компаній, оскільки останні зацікавлені у створенні вузько-спеціалізованих виробничих потужностей вбудованих у власний виробничий цикл, жорстко керують менеджментом та користуються можливістю „оптимізації" податків за рахунок „трансфертних" цін. Тоді як портфельні інвестори зацікавлені у прибутковості саме місцевої корпорації-емітента та не нав'язують своє керівництво місцевим менеджерам. Більшість країн, що розвиваються зацікавленні в отриманні саме портфельних інвестицій, які стимулюють розвиток саме національних компаній.  
Фондовий ринок, сучасна пенсійна система вимагають інвестиційних інструментів, головними з яких мають стати акції українських товариств. Однак, завдяки недосконалості чинного корпоративного законодавства українські акції не відповідають навіть мінімальним критеріям надійності та безпечності, в той час як потреба в них особливо з боку інституціональних інвесторів (і, відповідно, попит) є високими. Отже, на сьогодні склалася ситуація, коли на фінансовому ринку обертаються акції досить вузького кола емітентів за суттєво завищеною внаслідок високого попиту ціною. Кризова ситуація, спричинена корпоративним скандалом, фальшуванням звітності чи просто несприятливою кон'юнктурою на ринках збуту продукції емітента, можуть мати фатальні наслідки не тільки і не стільки для емітента, як для фондового ринку в цілому. 
Нерозвиненість ринку цінних паперів, обумовлена недосконалістю корпоративного законодавства, фактично кристалізує бізнес-страти в українській економіці. Малий бізнес має дуже невеликі шанси стати середнім, тоді як навіть дуже успішний середній бізнес майже не має шансів отримати доступ до значних фінансових ресурсів, які б дозволили йому розвинутись до рівня великого. В країнах з розвиненим фондовим ринком стрімка ротація між стратами є нормою. 

Отже, ми вважаємо, що консервація існуючої невизначеності та відвертої неефективності у регулюванні корпоративних відносин, яка є характерною рисою чинного законодавства завдасть невиправної шкоди розвитку української економіки, яка вже вичерпала ресурс екстенсивного розвитку за рахунок інтенсивної експлуатації виробничих фондів, що залишилися у спадок від СРСР та над-експлуатації дешевої робочої сили. Подальше економічне зростання можливо лише в умовах створення атмосфери довіри та спрямування потужної сили приватних інтересів у русло конструктивної розбудови економіки, яке є неможливим без розробки нового збалансованого закону „Про акціонерні товариства", що має відповідати сучасним стандартам корпоративного управління.

Єфіменко А.П.